今年以来，由于看不清未来形势，不少创投机构选择了静观其变，大幅减少了投资数量和规模。一些机构开始调整投资策略，应对当前的市场环境。与此同时，“IPO至上”的退出模式悄然生变。有业内人士指出，未来创投将更多以并购方式实现退出。

    从2011年“全民PE”式的投资狂热，到如今的紧缩萧瑟，短短一年时间里，投资人（LP）断供、投资回报下滑、海外上市受阻等负面消息不断传出，创投业的生存环境似乎发生了翻天覆地的变化。根据清科研究中心的调查，近八成LP认为，2012年中国VC/PE市场处于行业洗牌阶段，未来将出现调整。

    在这样的背景下，一些创投选择静观其变，今年以来大幅减少了投资数量和规模；一些创投公司则选择将投资阶段前移，坚定地踏上了专业化投资道路。值得指出的是，不管选择的是哪条道路，在创投业的战略调整期，“IPO（首次公开发行）至上”的退出观念已然生变。有业内人士指出，未来创投将更多以并购方式实现退出。

    “狼多肉少”注定洗牌

    近两年来，在创业板造富神话的刺激下，各路资金蜂拥而至，各类创业投资公司如雨后春笋般成立。然而，形势在2012年急转直下，创投机构在募资、投资、退出各个环节皆遇冷，“狼多肉少”的局面和不景气的市场环境似乎注定了行业将进行洗牌。

    清科研究中心的调研显示，79.5%的LP认为，2012年中国VC/PE市场处于行业洗牌阶段，未来将出现调整；仅有13.9%的LP对市场活跃度维持积极的看法，认为市场活跃度将保持不变或增加；另有6.6%的LP认为，市场活跃度无法确定，需要根据未来经济形势进行判断。也就是说，多数投资者认同行业洗牌已经开始。投中集团高级分析师冯坡认为，2012～2013年很多基金将陆续到期，如果资本市场没有发生大的变化，洗牌的惨烈结果两年内将显现。

    九鼎投资合伙人赵忠义甚至认为，未来几年90%的创投公司会被洗掉。而中科招商董事长单祥双也曾发表过类似的观点：“2012年是中国PE行业调整的元年。从今年开始，在未来5年的时间里，中国PE行业将发生翻天覆地的变化，行业内的机构将会在5年内消失掉90%，真正能够在这次大调整中生存下来并取得大发展的机构不会超过1%。”

    这种看法或许并非危言耸听。经过近十年的大发展，全国各类创投机构数量已多到难以统计。即使是最保守的统计，当前全国创投公司的数量也有1000多家。以每家公司一年只投3个项目计算，每年创投公司投资的项目也在3000个以上，按照目前国内的IPO节奏来推算，每年上市企业不到300家，也就是说，大部分项目要“另谋出路”。

    雪上加霜的是，国内二级市场持续低迷，即使项目能够上市，回报率也大不如以前。

    “近几年PE机构都习惯挣快钱，哄抬价格抢项目很普遍，一级市场后期项目估值出现泡沫。很多机构都是新冒出来的，根本不专业，有的甚至连尽职调查也不做，募到钱以后盲目乱投，当市场冷了以后，上不了市不能变现，肯定有机构高位被套，被淘汰是必然的。”一位接受证券时报记者采访的资深创投人士如是说。

    尝试投资阶段前移

    今年以来，由于“看不清”未来形势，不少创投机构选择了“静观其变”，大幅减少了投资数量和规模。与此同时，部分机构开始调整投资策略，应对当前的市场环境。

    公开资料显示，同创伟业今年完成一只早期基金募集，名为“同创伟业1号”，同时成立与早期投资相配合的创业孵化器“同创梦工场”，专门培育及投资早期项目。达晨创投今年3月份完成设立一只早期投资基金达晨恒胜基金，规模为3亿元，期限“8+1+1”年，主要投资新材料、节能环保、高端装备、移动互联网等领域。创东方今年成立1亿元天使基金创东方富星基金，并拟联合地方科技园区设立天使创展谷孵化器以扶持创业企业。

    深圳市创业投资同业公会常务副会长兼秘书长王守仁认为，近来创投机构投资阶段向前转移的趋势很明显，总的来说，市场环境正在改变创投行业过于偏重投上市前项目的格局，进入探索科学投资组合的新时期。

    深圳同创伟业董事长郑伟鹤坦言，现在做上市前（Pre-IPO）投资的利润空间越来越窄，早期项目相对而言估值低、机会多。他对记者表示，去年同创伟业的投资策略已开始向前转移，投资业务涉及企业孵化及种子期投资。

    达晨创投总裁肖冰则认为，未来的竞争，关键要依靠专业性和自己的差异化竞争优势。“去年年中，二级市场已经开始出现调整，但一级市场仍然火爆，我们判断市场狂热的状态不可能一直持续，这意味着PE传统的盈利模式将不可持续。”肖冰说，“通过简单的一、二级市场赚差价，不管什么项目、不分行业，投进去就能挣钱，这就像一个简单的流水线，不需要专业技术，这种状态怎么可能一直持续？”

    肖冰表示，如果公司现在才开始调整策略，那已经来不及了。他透露，去年年中达晨就开始做比较大的调整，包括投资策略和投资方向，成立早期基金是其中一种做法。“各有各的活法，大家都还在尝试，以后基金的分工会越来越细，慢慢地新的格局会形成。”他说。

    肖冰所说的“尝试”，也是接受记者采访的业内人士提到频率最高的一个词。业内人士普遍强调，目前都还在尝试、探索中。

    针对投资早期项目的高风险，基石创投、同创伟业都表示，正在尝试将早期基金的投资方向按照一定比例做安排，以满足早期基金流动性的需求。如“同创伟业1号”基金，即按照大概7+2+1这样一个结构做了安排，其中20%投后期项目以期尽快变现覆盖成本，10%用来投资天使项目，其他则用于投资中早期项目。达晨则表示，新成立的早期基金全部用于投早期项目，不过会分散投资很多不同行业的项目，每笔投资金额都不大。

    退出渠道多元化

    在尝试将投资阶段前移的同时，PE机构“IPO至上”的退出观念也在发生转变。杭州麦田立家投资管理有限公司董事长吉清认为，资本市场持续低迷，一、二级市场价差缩小甚至倒挂，IPO退出不一定是首选，通过并购或通过后面几轮的融资做适当的退出也是机构的一个选择。吉清表示，从发展的趋势看，未来就数量而言，并购退出可能成为创投退出的主要渠道，主要因为现在全国各地创投投资的项目数量与上市企业数量相比严重不对称，很多创投项目只能通过行业并购的方式退出。

    不过，一些创投机构坦言，项目能上市肯定还是希望以上市的方式退出。但这种愿望注定难以实现，当前的市场形势由不得多做选择。2012年上半年，中国创业投资及私募股权投资市场共发生212笔退出交易，涉及IPO退出交易174笔。虽然IPO依然是主要的退出方式，但占比较以往显著下滑；股权转让退出有16笔，并购退出10笔，管理层回购6笔，清算退出1笔，4笔其他方式的退出，另有一笔退出未披露具体的退出方式。以并购、股权转让为代表的退出方式正逐步成为机构退出的重要选择，机构退出方式正朝着多元化的方向发展。

    冯坡认为，和上市相比，并购退出的收益波动性比较大，因为并购不像IPO那样有比较公开的估值标准，所以不同的案例回报水平可能有很大的差异。他表示，总体而言，相比IPO，并购退出的回报率还较低；但并购退出比较灵活，受资本市场影响较小，可以成为IPO退出之外一个非常重要的渠道。